CIO摘要
- AI板块基本面依然强劲，这一点可从行业硬数据和最新企业财报中得到印证。7月市场资金从半导体及其他AI相关股票剧烈流出，主要由去杠杆、市场预期过高以及投资者的负面叙事所驱动。
- 宏观逆风vs AI顺风。地缘风险、油价高企、债券收益率上行以及美联储超级变数等宏观不确定性持续发酵，放大了AI板块的波动，并助推资金轮动。未来宏观风险或逐步占上风，并可能在9-10月引发投资者觉醒和重新定价。
- 诚邀您参与我们的8月对话CIO系列活动，共同分享精选市场洞察与专家观点，助您从容应对当前错综复杂且充满挑战的市场环境。活动详情见内文。
- 我们用于全球资产配置的纯ETF投资组合7月下跌0.4%，但年初至今仍上涨4.6%。恒生指数ETF（2800.HK)与能源板块ETF (XLE)为最大正向贡献仓位，半导体ETF (SOXX)及中国除外的新兴市场 (EMXC)则是主要拖累项。
- 我们的美国股票模型组合7月下跌0.6%，但年初至今仍上涨6.8%。表现最佳三只标的：MSFT +24.6%、OXY +17.5%及SNOW +15.2%。
- 我们的中港股票模型组合7月上涨2.8%，但年初至今下跌了3.5%。表现最佳三只标的：9988.HK +26.0%、2899.HK +23.1%及0300.HK +20.3%。
- 固收投资策略：维持对优质、短久期（< 3年）投资级债券的核心推荐。
- 大宗商品：全球央行持续购金提供长期支撑，黄金（2840.HK或GLD）仍是去美元化趋势的主要受益资产之一。
核心观点与推荐
CIO点评
轮动（而非单纯波动）是7月全球市场核心主线。这一轮动横跨大类资产、地区和股票市场，甚至延伸至AI板块内部。这个变化带来了如下启示：
- 对权益资产风险偏好犹存，尽管存在地缘不确定性、宏观逆风、美联储超级变数以及AI集中度风险。但我们认为投资者或低估了美联储加息及全球金融环境收紧的风险。9 10月仍将是市场迎来潜在投资觉醒并价值重估的时间窗口，届时波动率或高于此前水平。
- 资金轮动显示，投资者在反复出现的宏观逆风（自上而下）与持续强劲的AI基本面（自下而上）之间左右为难。投资者频繁调仓也不难理解。毕竟当前全球市场环境越来越难以研判。AI不再仅仅是硅谷的技术创新，而是成为一股颠覆性力量，或将从根本上重塑地缘政治、经济结构、固收市场、权益市场乃至美联储政策。
大华继显致力于协助您应对复杂市场环境，作出清晰判断并坚定行动。欢迎持续关注我们的研究并参与我们的对话CIO系列活动。我们将借此汇集精心筛选的市场洞察、可执行的投资思路和值得信赖的投资专家网络。
以下为本月对话CIO系列活动，特邀第三方行业专家分享，欢迎报名参会。
日期及时间 | 活动主题 | 特邀嘉宾 | 举办地点 | 语言 | 注册链接 |
8月13日7:30PM | 对话CIO系列私享会#11：韩国豪赌欧亚算力，中美AI竞赛正酣 | 江经宇， | 线上 | 中文 | https://voovmeeting.com/dw/sRpVvYXw7IHv? https://meeting.tencent.com/dw/sRpVvYXw7IHv? |
8月18日 6:30PM | 对话CIO系列#38：亚洲的AI时刻：投资者需要了解什么 | 江经宇， | 线上 | 英文 |
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8月21日 12:00PM | 对话CIO系列午餐会：美国市场展望 | Phil Mackintosh 纳斯达克首席经济学家 | 香港 | 英文 | RSVP Iris Lee (iris.lee@uobkh.com) |
8月25日 5:30PM | 对话CIO系列论坛：宏观冲击 vs AI顺风 | Phil Mackintosh 纳斯达克首席经济学家 | 新加坡 | 英文 |
资产配置（纯ETF投资组合）
数据来源：大华继显、彭博（更新截至 2026 年 7 月 31 日）
- 我们用于全球资产配置的纯ETF投资组合7月下跌0.4%，但年初至今仍上涨4.6%。恒生指数ETF (2800.HK)和能源板块ETF (XLE)是最大正向贡献标的，分别上涨13.4%和12.1%。半导体ETF (SOXX US)和中国除外的新兴市场ETF (EMXC)为主要拖累项，分别下跌21.2%和10.0%。
- 低配美国股票（30.6% vs. 36.1%）。在美联储开启首次加息前，我们不打算提升美股敞口。当前市场预期9月加息，而我们维持12月加息的判断。在此期间，板块轮动仍将带来大量交易性机会。7月油价短暂冲高后，我们对能源板块ETF (XLE)止盈，同时减持工业板块ETF (XLI)。在市场回调期间，我们又将回笼资金重新配置至纳指100 (QQQ)与半导体板块ETF (SOXX)，缘由我们认为本轮大跌是具备吸引力的买入窗口。
- 低配发达市场（美国除外）（10.2% vs. 16.4%）。美国除外的发达市场（IDEV）7月上涨1.7%，欧洲股市表现强劲形成支撑，但日本市场受AI及半导体抛售所拖累。尽管行情跌宕起伏，IDEV年初至今仍上涨11.4%。
- 低配新兴市场（中国除外）（4.1% vs. 5.6%）。除中国的新兴市场EMXC）7月下跌10%，主要源于韩国市场（同样与AI相关）大幅抛售，但年初至今仍上涨27.5%。
- 超配中国股票（7.1% vs. 2.2%）。7月恒生指数ETF (2800.HK)大幅上涨并触及我们预设目标位后，我们对其进行止盈操作。
- 等权配置固定收益（40.0% vs. 39.7%）。权益市场大幅震荡期间，固收则表现稳健，7月仅下跌0.5%，而全球股市则跌了2.2%。中期企业债ETF (VCIT) 7月下跌1.3%，年初至今下跌0.6%；短期企业债ETF (VCSH) 7月仅微跌0.2%，而年初至今上涨了0.8%。以上印证了我们对短久期配置的核心推荐。
- 超配黄金（5.4% vs. 0.0%）。黄金ETF (2840.HK) 7月上涨0.7%，但年初至今下跌6.6%。我们仍将黄金视为投资组合分散化工具，以及对冲地缘风险、汇率波动和去美元化趋势的长期资产。
股票
美国股票
7月市场波动极为剧烈，但标普500指数当月仅下跌0.1%，使动荡被掩盖。平静表象之下，纳斯达克指数下跌3.2%，半导体ETF（SOXX）则暴跌21.2%。背后驱动因素包括多重宏观不确定性、市场预期过度透支、空头叙事发酵、去杠杆被动抛售以及散户情绪波动。我们的美国策略师陈之伊（Wendy Chen）对本轮板块轮动的判断精准到位。如感兴趣欢迎查看我们的对话CIO网络研讨会回放。
数据来源：彭博
- 市场叙事主导的AI恐慌。本轮市场恐慌源于一系列针对AI的负面市场叙事：(1) 有关Meta计划对外出租算力的消息被误读为算力供给过剩以及资本开支即将下滑的信号；(2) 中国开源模型Kimi K3发布，引发市场担忧其会与现有前沿大模型（Anthropic、OpenAI）打响价格战；(3) 中国DUV光刻机取得进展，引发半导体设备板块抛售，市场担忧美国AI企业或在全栈层面逐渐落后。中东局势再度紧张、油价反弹、美债收益率上行以及美联储超级变数等宏观因素亦进一步放大本轮抛售。
- AI基本面依旧稳健。尽管市场充斥各类担忧，但多项数据显示AI基本面尚未出现实质性恶化。过去 7个月GPU租赁价格上涨50% 60%，而Meta、谷歌和亚马逊均在二季度财报中上调了全年资本开支指引，以上皆为支持行业景气的佐证。
- 整体盈利依旧稳健。不止AI赛道，大盘整体盈利表现也格外强劲：已披露二季度财报的标普500 成分股中，86%企业盈利超出市场预期，每股收益同比大幅增长47%，高于一季度27%的增速。受此推动，华尔街将标普500指数和纳斯达克指数全年盈利增长预期分别上调至29.3%和46.1%。对于AI硬件股，盈利预期上修但股价下行，带来显著市盈率压缩；目前标普500信息技术板块的远期市盈率已回落至4年低位（详见上图）。
- 信用债市场面临潜在逆风。尽管AI及科技股的部分风险可能被市场夸大，但信用市场面临的AI相关压力则更为真实；超大规模云厂商CDS利差显著走阔，且风险有可能外溢至其他市场。更多分析详见下文固收章节。
- 短期前景偏乐观。7月末一只规模曾达450亿美元的AI基金爆仓，触发过去10年第二大规模的降杠杆操作（所幸已结束）。激进的减仓行为以及杠杆头寸的系统性出清已接近尾声。我们预计市场技术面将更为健康，投资者注意力有望重新回归AI基本面。标普500指数短期走势目前也符合我们“区间震荡、偏向上行”的预判，我们维持该观点不变。
- 中期需谨慎。但从9月起并包括四季度，我们提示可能会有一轮投资者觉醒，即市场可能对估值纠偏，加息风险以及中期选举不确定性等宏观风险更充分地定价。
数据来源：大华继显、彭博（更新截至 2026 年 7 月 31 日）
- 我们的美国股票模型组合7月下跌0.6%，但年初至今仍上涨6.8%；而7月标普500基本持平，年初至今上涨10.1%。7月组合跑输主要受工业板块（GEV 15.7%）、信息技术板块（NOK 30.8%、LITE 16.8%、SOXX 21.2%）以及通信服务板块（APP 23.2%）拖累，能源板块（OXY +17.5%、XLE +12.1%）、可选消费板块（AMZN +13.9%）和软件板块（MSFT +24.6%）的收益则领先。
- 7月末现金仓位基本维持在15.3%，反映组合边买边卖的轮动策略。我们加仓了JNJ、PG、WMT、XLV、NVDA、META及SOXX，而资金来源于清仓MU及QCOM以及减持AVGO、LITE、MSFT、AMZN、SKHY、XLE及OXY。
- 表现最佳三只标的：MSFT +24.6%、OXY +17.5%及SNOW +15.2%。
- 表现最差三只标的：NOK -30.8%、APP -23.2%及SOXX -21.2%。
- Alphabet（GOOGL）二季度业绩强劲。营收同比增长24%至1,198亿美元，略高于预期；每股收益2.85美元，略低于一致预期。广告业务营收保持韧性，同时谷歌云收入大增82%至248亿美元，超出买方机构此前70%+的高增长预期。公司在手订单环比提升11.7%至5,140亿美元，体现需求具备较高可见度。市场看空的核心论据集中于公司首次出现负自由现金流，以及云业务利润率或已见顶。但我们仍对GOOGL持积极看法，其庞大的在手订单印证AI需求维持高景气。
- 亚马逊（AMZN）二季度业绩强劲，营收同比增长20%至2,010亿美元，较一致预期高2%。息税前利润（EBIT）达275亿美元，大幅高于260亿美元的一致预期。AWS是核心驱动亮点，营收同比大增37%，高于买方机构35%的乐观预期。在手订单环比增长36%至4,960亿美元。管理层上调2026财年资本开支指引至2,200亿美元（原为2,000亿美元），主要源于内存相关成本抬升。管理层还就AI数据中心的经营效益给出关键指引：服务器使用周期为5 6年，AI算力合约签约周期5年，资本投入可在3年内实现盈亏平衡（对应30%+ IRR）。该观点显著提振市场对超大规模云厂商股票的投资情绪，亚马逊股价单日大涨15%。鉴于其云计算龙头地位以及当前AI投资具备可观回报率，我们维持对亚马逊的正面看法。当前股票远期市盈率21倍，2026年盈利预计增长14.8%且2027年盈利预计增长13.2%。
- 诺基亚（NOK）二季度盈利超预期且上调指引。营收同比增长9%至48.2亿欧元，可比营业利润同比增长18%至4.34亿欧元（高于市场预期的3.82亿欧元）。面向AI及云客户的净销售额实现翻倍以上增长，新增订单签约规模达28亿欧元，反映AI网络设备需求强劲。公司表示在手订单可为2027年末乃至2028年的收入提供充足可见度，属于超预期利好。依托其数十年电信级知识产权储备与光网络技术积淀，我们认为诺基亚有望持续把握AI基础设施赛道的巨大增长红利。
- 微软（MSFT）业绩大超预期。Azure云业务增速达43%，高于市场的40%，管理层指引后续增速有望进一步抬升。Copilot是另一大亮点，用户规模达3,000万，此前市场预期为2,500万，但渗透率仍仅5%。本次业绩进一步验证微软由AI驱动的云业务商业模式，支撑公司持续扩大资本开支。
- Meta（META）二季度业绩大致符合预期。二季度营收同比增长28%至608亿美元，略高于602亿美元的一致预期。但三季度营收指引中点低于一致预期。尽管广告业务增长强劲，投资者对于Meta如何将AI资本开支转化为实际商业化收益（除广告业务外）的诉求愈发明确。我们认同Meta的AI业务短期确定性不足，但公司核心广告业务保持亮眼增长。Meta的AI商业化仍处于非常早期阶段，建议保持耐心。
- SK海力士（SKHY）二季度业绩不及预期。营收79.32万亿韩元（564亿美元，环比+51%），低于市场预期的84万亿韩元。营业利润60.54万亿韩元（430亿美元），亦低于~63万亿韩元的一致预期。业绩不及预期主要由于固定价长期协议（LTA）下的HBM占比上升，该部分产品执行固定合约价格，低于现货市场价格。SK海力士当前策略优先保障收入可见度，而非追求利润最大化，在行业高波动环境下属于审慎选择。业绩电话会上，管理层确认正在评估多项提升股东回报的方案，包括特别股息、提高派息比例、股份回购及注销。我们认为这些股东友好举措有望支撑长期股价表现。
- AppLovin（APP）二季度业绩不及预期。营收与利润均同比增长53%+，但仍较一致预期低5%。管理层将业绩偏弱归因于产品上线时点，因新版推荐引擎仅在季末才正式推出，属一次性扰动因素。但值得关注的是，公司广告定向投放效果也出现放缓。若广告技术迭代不及预期，且无法显著提升客户广告预算份额，我们对APP的投资逻辑或将受损。我们仍在评估本次执行层面问题究竟是APP前沿技术迭代中的固有现象，还是代表公司内部更深层次的问题。我们在重新评估其交易性买入评级。
- 强生（JNJ）二季度业绩超预期并上调指引。公司内生销售额同比增长5.7%，经调整每股收益同比增长4.7%，两项指标均较预期高约1个百分点。制药板块是核心增长引擎，尽管受Stelara带来760个基点的拖累，仍实现6.9%的内生收入增长，主要得益于特诺雅（TREMFYA）收入大涨71%，以及INLEXZO和ICOTYDE两款新药快速放量。医疗器械板块营收同比增长3.7%，骨科、外科及视觉业务均实现业绩超预期。管理层对医疗科技相关手术量的基础趋势保持高度信心，未观察到监管因素导致的放缓，同时预计下半年医疗器械四大业务板块均将迎来增长加速。近期强生的其他积极进展有：
o 通过收购实现管线大幅扩张。强生完成10亿美元收购Firefly Bio，强化肿瘤领域下一代抗体工程技术布局，并向Sail Biomedicines支付7.85亿美元首付款以拓展自身免疫疾病管线。
o 法律风险敞口有所缓释。强生宣布达成约55亿美元和解协议，用于覆盖约76,000起与滑石粉相关的卵巢癌索赔/诉讼。该和解尚待审批，若获批将解决绝大部分未决诉讼，提升未来负债端确定性。
JNJ仍为我们的核心推荐，也是我们的“真防御型”持仓之一。该股当前远期市盈率21倍，2026财年及2027财年收入/盈利增速预计分别为7%/10%。
- 礼来（LLY）业绩再超预期并上调指引。营收达230亿美元（同比+48%，较一致预期高12%），每股收益8.40美元（同比+33%，大超一致预期）。礼来核心减重及糖尿病GLP 1类药物Mounjaro与 Zepbound合计销售额高达150亿美元，巩固了公司全球龙头地位。新上市口服减重药Foundayo在全球推广前已占据可观的新处方份额。我们重申对礼来的核心推荐，逻辑包括：(1) GLP 1领域无可争议的龙头地位；(2) 美国以外市场持续扩张份额，重点包括中国、墨西哥及欧洲；(3) GLP‑1以外的强劲在研管线将提供下一阶段增长动力。公司亦是“AI制药龙头”，进一步强化上述发展逻辑。当前估值具备吸引力，远期市盈率28倍，处于历史估值区间28 45倍的下沿；市场预期2026财年、2027财年盈利分别实现49%、28%的高速增长。
- 宝洁（PG）2026财年第四季度业绩喜忧参半。内生销售额基本持平，较一致预期低1%。核心每股收益同比下滑3%至1.43美元，但仍较一致预期高1%。2026财年净销售额增长3%至870亿美元，内生销售额温和增长1%。分板块来看，美容个护是2026财年第四季度唯一实现内生增长的业务板块（销量拉动下同比+4%），部分抵消了婴儿、女性及家庭护理品类2%的下滑。受伊朗冲突带来上游通胀压力影响，2026财年第四季度核心营业利润率收缩1.3个百分点至19.5%。展望未来，2027财年指引显示内生销售额增速仅+1 3%，核心每股盈利增速+0 3%，主要受原材料成本、汇率以及重组支出拖累。积极信号在于，管理层提及中国市场出现份额修复的早期迹象（15个季度以来首次份额提升）。该股当前远期市盈率21倍，2027财年GAAP盈利预计增长5%。我们认为PG相对较高的估值完全合理，受到其“真防御型资产”属性、盈利稳定性以及长期持续派息的优异记录所支撑。
- 西方石油（OXY）2026年第二季度业绩大超预期。经调整每股收益2.40美元（市场预期1.84美元），创2022年第三季度以来单季最高利润。公司实际实现油价同比上涨逾50%至96.78美元/桶，总产量增长2.4%至143万桶油当量/日，但中东地缘扰动下海外产量下滑12%，对整体产量形成部分抵消。管理层将2026财年资本开支指引由63 67亿美元下调至55 59亿美元，并收窄产量指引区间至142 145万桶油当量/日。三季度产量指引区间140 144万桶油当量/日，区间中点意味着产量环比小幅回落。OXY当前2026年预期市盈率9.6倍，2027年预期市盈率14.8倍，对应自由现金流收益率分别为9.95%和6.99%。2027年现金流预计将回归常态化水平，但短期自由现金流收益率仍具备吸引力，为进一步降杠杆以及提升股东回报提供充足空间，这也是我们投资逻辑的核心之一。
- 8月重点关注事件：美国7月劳动力数据（8月7日）、美国7月CPI（8月12日）、美国7月PPI（8月13日）、FOMC会议纪要（8月20日）、美国二季度GDP二次修正值及7月PCE（8月26日）、杰克逊霍尔全球央行年会（8月27 29日）。财报：LLY、APP及OXY（8月5日）、BRK/B（8月8日）、LITE（8月11日）、WMT（8月20日）、NVDA（8月26日）。详情见附录B。
中国股票
7月恒生指数大涨13%，MSCI中国指数上涨9%，投资者对中国市场的情绪阶段性改善。但鉴于宏观基本面仍偏弱（中国“成长的烦恼”）以及新一轮刺激政策仍处研讨阶段，本轮行情更像一轮修复性反弹。
- 2026年第二季度中国“成长的烦恼”加剧。二季度GDP同比增速放缓至+4.3%，低于+4.5%的一致预期且低于一季度5%的水平，创2022年第四季度以来最低增速。二季度社会消费品零售总额仅增0.2%，亦为疫情以来最低水平。投资端显著走弱，二季度同比下滑11%，上半年跌幅则为5.7%。出口是为数不多的亮点，二季度+20%，对GDP增长的贡献约20%。
- “刺激政策”集中于资本市场与高科技领域。7月政治局会议并未出台新增刺激举措；鉴于前期市场预期较低，市场对此次会议反应平淡。但值得注意的是，中国“国家队”（国有背景金融机构）高调回归，进场大手买入A股。7月单周内，上述机构合计买入人民币600亿元（~89亿美元）权益资产；包括中国国新出资人民币500亿元，中国诚通出资人民币100亿元。该事件意义：
o 当前房地产市场承压、内需走弱，按常理政策应优先扶持实体经济（而非资本市场）。这一政策取向略出乎市场意料。
o 这并非传统意义上的刺激政策，但表明政策重心或许正在向资本市场干预倾斜，而将其作为独立政策工具的情况此前在中国较为少见。由此引出一个值得探讨的可能性，即中国是否会推出类似日本“安倍经济学”框架下的量化宽松（QE）举措。需要注意的是，日本这套QE操作在一定程度上催生了日本股市逾十年的牛市。
o 国家队通常仅买入国企及大盘蓝筹股，本轮买入还通过科创50 ETF（588000.SH）覆盖民营高科技企业。这进一步显示政策高度重视科技自立自强和创新驱动增长。短期来看，科技板块尚难以单独拉动中国经济走出困境，但科技具备极高的战略价值，在我们的中美 AI竞赛这一投资主题之下尤其重要。
数据来源：大华继显、彭博（更新截至 2026 年 7 月 31 日）
- 我们的中港股票模型组合7月上涨2.8%，跑输MSCI中国ETF（MCHI）。 该组合年初至今下跌3.5%，跑赢MCHI的5.8%跌幅。
- 现金仓位从6月的23.0%降至7月末的21.1%，反映当月出现净买入操作。我们完全清仓了小米集团 W（1810.HK），并新建仓美的集团（0300.HK）及农业银行（1288.HK），加仓携程集团 S（9961.HK）及兆易创新（3986.HK），同时减仓腾讯控股（0700.HK）。
- 表现最佳三只标的：9988.HK +26.0%、2899.HK +23.1%及0300.HK +20.3%。
- 表现最差三只标的：3986.HK -61.4%、688008.SH -33.4%及TSM -15.4%。
- 汇丰控股（0005.HK）2026年第二季度经营业绩小幅超预期。剔除重大特殊项目后营收191亿美元（同比+8%），基本税前利润103亿美元（同比+13%），银行整体净利息收入116亿美元（同比+9%），分别较一致预期高约2%、5%和1%。业绩超预期主要得益于财富管理收入同比增长21%，以及信贷成本改善至41个基点。尽管核心一级资本充足率（CET1）达14.1%（处于14 14.5%的目标区间），但本次10亿美元股票回购规模低于历史季度20 30亿美元的区间。银行整体净利息收入指引上调至“至少460亿美元”，中长期股本回报率（RoTE）目标维持不变。基于银行整体净利息收入具备韧性、亚洲财富管理业务增长强劲以及RoTE可持续维持17%以上，我们维持对汇丰控股的核心推荐。但当前估值（3.6%股息率）吸引力有限。
- 宁德时代（300750.SZ，3750.HK）2026上半年业绩强劲且符合预期。营收同比增长54.8%至人民币2,769亿元，归母净利润同比增长42.0%至人民币433亿元。动力电池出货量高增、管理层对2026下半年及2027年需求给出乐观展望，叠加储能及海外市场持续扩张，构成公司核心增长引擎。原材料涨价以及产品结构变化或令单位盈利承压，但规模效应与全球化扩张有望支撑中长期盈利韧性。凭借技术领先优势、行业主导地位以及动力电池、储能及海外市场多元化增长，我们维持对宁德时代的核心推荐。公司拟实施人民币200 400亿元A股回购计划，有望成为股价催化剂。
- 美的集团（000333.SZ，0300.HK）近期取代海尔成为我们的新晋核心推荐。两家公司均通过我们基于投入资本回报率（ROIC）构建的真防御型标的筛选框架，但美的营收增速更快、利润率具备结构性优势且ROIC更稳健，背后驱动力来自其家电主业之外更多元化的增长引擎。2025年美的海外销售收入达人民币1,959亿元，同比+15.9%；工商业解决方案业务收入人民币1,228亿元，同比+17.5%。国内业务面临的短期压力预计将在2026下半年有所缓解，而自4月以来海外订单提升约20%，旗下PortaSplit在欧洲市场反响强烈。更充裕的净现金头寸、全球自主品牌（OBM）升级空间，叠加库卡机器人、楼宇科技和新能源业务持续拓展，共同使美的拥有比海尔更高质量、更强韧性的增长模式。
- 海尔智家（600690.SH/6690.HK）由核心推荐下调至交易性买入。本次下调并非基本面出现负面变化，而是体现我们对美的的明确偏好（见上文）。海尔智家仍是实力稳健的全球家电龙头，拥有强势品牌、可观的海外业务规模、近期经营加速势头，估值也更低且股息率更高（相比美的）。但公司长期营收增速偏慢，利润率结构不及美的，同时预期的利润修复取决于欧洲业务成功重组、国内费用管控强化以及北美业务经营改善。
- 美的与海尔均高度契合我们今年对中国市场的两大核心投资主题：中国出口冲击2.0与China Maxxing，一系列深度观点报告已陆续发布。如需详细信息请访问我们的研究主页，或联系大华继显客户代表。
- 8月重点关注事件：吉利汽车7月月度销量（8月2日）、中国7月出口数据（8月7日）、澜起科技IPO限售股解禁（8月8日）、中国7月CPI/PPI（8月9日）、台积电7月月度营收（8月10日）、中国7月M2货币供应量、新增人民币贷款、贷款余额增速、社会融资规模总量（8月13日）、中国二季度GDP、7月房价指数、社会消费品零售总额、工业增加值、固定资产投资（累计）、城镇调查失业率（8月17日）、中国7月工业企业利润（8月27日）、中国7月国家统计局PMI及中国百强房企销售数据（8月31日）。财报：汇丰控股（8月4日）、腾讯控股及银河娱乐（8月12日）、中国移动（8月13日）、潍柴动力及中石油（预计8月14日）、吉利汽车（8月17日）、兆易创新（8月18日）、紫金矿业（8月21日）、中海油（预计8月27日）、携程集团 S及信达生物（预计8月27日）、阿里巴巴及海尔智家（预计8月28日）、澜起科技（预计8月31日）。详情见附录B。
固定收益
以下是我们最新《固收投资月报》（2026年8月6日）的核心要点，仅供专业/认可投资者参考。如需获取完整报告，请联系benjamintan@uobkh.com。
- 短期：市场各方均有观点，但没有人能确定答案。沃什在利率决策上刻意保持模糊，将令市场反复揣测，并在我们定义的“假鹰派”与“假鸽派”叙事间剧烈摇摆。尽管后续不确定性极高，我们的研判仍指向12月开启首次加息。
- 长期：核心不止利率。真正重塑格局的是沃什推出的结构性改革议程，其近期成立五个专项工作组，旨在全面改革美联储政策框架，标志着这一结构性改革议程正式启动。改革最早有望在 2026 年底取得实质性成果。
- AI对市场的影响范围正在扩大。相关叙事正从企业信用层面扩展至宏观范式转变，AI信贷超级周期正对整条收益率曲线形成上行压力。
- 最终结果有望向好。我们观察到一种自我强化的恶性循环风险正在显现，即AI相关债券大规模发行推高信用利差、抬升融资成本，进而迫使企业进一步加大发债规模。不过，若AI最终兑现沃什所预期的积极宏观影响，这一风险或可得到缓释。
- 核心推荐：继续配置优质、短久期（< 3年）投资级债券。
大宗商品
- 实际收益率高位背景下金价向上突破。8月5日黄金价格突破为期一个月的盘整区间，收盘报 4,246.82美元/盎司。技术面转为偏多，短期上行目标位看4,393美元/盎司和4,511美元/盎司。下行方向，4,200美元/盎司为第一档短期支撑，4,000美元/盎司仍是关键支撑位。
- 央行购金为黄金提供中长期基本面支撑。央行购金量从2026年第一季度经修正的57吨回升至2026年第二季度的289吨，2026上半年合计购金约346吨。世界黄金协会6月调研显示，89%的央行预计未来12个月全球黄金储备将继续增加，创纪录的45%央行计划增持黄金。中国持续增持黄金，同时长期减持美债，进一步印证黄金是“去美元化”趋势下的核心受益资产。（见下图）
- 寻求黄金配置的投资者可考虑黄金ETF（2840.HK）或SPDR黄金ETF（GLD）获取实物黄金敞口，以上两者均为我们的核心推荐。
外汇
我们的外汇观点参考关联机构大华银行。以下摘自其月度外汇与利率策略（2026年8月4日）的最新观点。大华银行针对外汇、利率及大宗商品的官方预测详见附录E，您也可通过其研究主页查阅全部研究报告。
主要外汇与利率策略：沃什政策不确定性推动美债收益率进一步上行
- 如今市场已明确美联储主席凯文・沃什并不推崇前瞻指引。沃什能否说服投资者接受他这套更为精简的沟通模式，以及大幅缩减前瞻指引的做法？
- 但美债长端收益率进一步上行，美元却再度走弱，这是投资者对美联储货币政策信任度下降的典型信号。美元未能从美债收益率走高中获得提振进一步反映市场对美联储政策公信力的担忧加剧。
- 过去一个月地缘局势升级与外汇市场反应背离值得关注。尽管停火协议破裂及布伦特原油暴涨近30美元/桶，美元却未吸引显著避险买盘。这与3月美伊冲突初期形成对比，当时地缘风险溢价持续为美元提供有力支撑。取而代之的是，货币政策差异重新成为2026下半年美元走势的核心驱动因素，与我们现有外汇框架一致。
- 我们维持中期看空美元的观点。该判断基于以下基准预期：2026年剩余时间美联储将较长时间维持利率暂停状态，2027年待通胀暂时性因素消退后美联储将重启降息。由此带来的美国利差收窄将成为压制美元的核心中期力量。2026年第三季度美元指数（DXY）相对G10货币预计保持韧性，2027年第二季度重回逐步走弱趋势至96.9。
- 美国利率优势收窄仍是2026年第四季度起区域组合资金重新流入及亚洲货币升值的核心催化。停火协议破裂、布伦特原油短暂突破100美元/桶以及7月FOMC鹰派异议虽已削弱此基准情景，但并未使其失效。美元上行风险（亚洲货币下行风险）来自美联储兑现互换市场所定价的加息路径这一情景。
- 新加坡元的韧性当前由新加坡金融管理局（MAS）偏鹰派政策及强劲增长前景所支撑。多数区域经济体面临油价推升通胀及经济活动放缓的双重逆风，新加坡元则受益于上述利好，与区域内多数货币形成明显分化。因此我们预计2027年第二季度新加坡元兑美元将进一步走强至1.25。
- 遵循我们宏观团队对美联储2027年开启降息的判断，我们预计3个月后置复利SOFR利率将在2027 年第二季度下行至3.47%。但长端美债收益率仍存在额外上行风险，主因财政发债供给增加，以及美联储对压低通胀的政策承诺不明朗。因此2027年第二季度10年期美债收益率或维持在4.8%的高位。
我们重申新加坡隔夜平均利率（SORA）将稳中有升的观点并预测2027年第二季度3个月后置复利SORA利率为1.62%。事实上，我们观察到贷款增长走强，推升资金融资需求，并对SORA利率形成上行压力。与之类似，10年期新加坡政府债券收益率预计将继续上行，2027年二季度升至2.75%。
附录A：我们对2026年的五大预测
附录B：2026年8月重点关注事件
附录C：全球ETF工具箱一览
附录D：财富管理研究指引
注：报告篇幅为估计值，实际篇幅可能有所变动。如欲订阅上述任何报告，请联系research@uobkh.com。
欢迎订阅我们的 Wealth Vision YouTube 频道，内容包含对话CIO系列回放及其它精彩分享。https://www.youtube.com/@uobkh_wealthvision
附录E：大华银行外汇、利率及大宗商品预测
数据来源：大华继显研究部、彭博（更新截至 2026 年 8 月 4 日）
* 预测数据较 2026 年 7 月 2 日前次报告已更新
CIO摘要
- AI板块基本面依然强劲，这一点可从行业硬数据和最新企业财报中得到印证。7月市场资金从半导体及其他AI相关股票剧烈流出，主要由去杠杆、市场预期过高以及投资者的负面叙事所驱动。
- 宏观逆风vs AI顺风。地缘风险、油价高企、债券收益率上行以及美联储超级变数等宏观不确定性持续发酵，放大了AI板块的波动，并助推资金轮动。未来宏观风险或逐步占上风，并可能在9-10月引发投资者觉醒和重新定价。
- 诚邀您参与我们的8月对话CIO系列活动，共同分享精选市场洞察与专家观点，助您从容应对当前错综复杂且充满挑战的市场环境。活动详情见内文。
- 我们用于全球资产配置的纯ETF投资组合7月下跌0.4%，但年初至今仍上涨4.6%。恒生指数ETF（2800.HK)与能源板块ETF (XLE)为最大正向贡献仓位，半导体ETF (SOXX)及中国除外的新兴市场 (EMXC)则是主要拖累项。
- 我们的美国股票模型组合7月下跌0.6%，但年初至今仍上涨6.8%。表现最佳三只标的：MSFT +24.6%、OXY +17.5%及SNOW +15.2%。
- 我们的中港股票模型组合7月上涨2.8%，但年初至今下跌了3.5%。表现最佳三只标的：9988.HK +26.0%、2899.HK +23.1%及0300.HK +20.3%。
- 固收投资策略：维持对优质、短久期（< 3年）投资级债券的核心推荐。
- 大宗商品：全球央行持续购金提供长期支撑，黄金（2840.HK或GLD）仍是去美元化趋势的主要受益资产之一。
核心观点与推荐
CIO点评
轮动（而非单纯波动）是7月全球市场核心主线。这一轮动横跨大类资产、地区和股票市场，甚至延伸至AI板块内部。这个变化带来了如下启示：
- 对权益资产风险偏好犹存，尽管存在地缘不确定性、宏观逆风、美联储超级变数以及AI集中度风险。但我们认为投资者或低估了美联储加息及全球金融环境收紧的风险。9 10月仍将是市场迎来潜在投资觉醒并价值重估的时间窗口，届时波动率或高于此前水平。
- 资金轮动显示，投资者在反复出现的宏观逆风（自上而下）与持续强劲的AI基本面（自下而上）之间左右为难。投资者频繁调仓也不难理解。毕竟当前全球市场环境越来越难以研判。AI不再仅仅是硅谷的技术创新，而是成为一股颠覆性力量，或将从根本上重塑地缘政治、经济结构、固收市场、权益市场乃至美联储政策。
大华继显致力于协助您应对复杂市场环境，作出清晰判断并坚定行动。欢迎持续关注我们的研究并参与我们的对话CIO系列活动。我们将借此汇集精心筛选的市场洞察、可执行的投资思路和值得信赖的投资专家网络。
以下为本月对话CIO系列活动，特邀第三方行业专家分享，欢迎报名参会。
日期及时间 | 活动主题 | 特邀嘉宾 | 举办地点 | 语言 | 注册链接 |
8月13日7:30PM | 对话CIO系列私享会#11：韩国豪赌欧亚算力，中美AI竞赛正酣 | 江经宇， | 线上 | 中文 | https://voovmeeting.com/dw/sRpVvYXw7IHv? https://meeting.tencent.com/dw/sRpVvYXw7IHv? |
8月18日 6:30PM | 对话CIO系列#38：亚洲的AI时刻：投资者需要了解什么 | 江经宇， | 线上 | 英文 |
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8月21日 12:00PM | 对话CIO系列午餐会：美国市场展望 | Phil Mackintosh 纳斯达克首席经济学家 | 香港 | 英文 | RSVP Iris Lee (iris.lee@uobkh.com) |
8月25日 5:30PM | 对话CIO系列论坛：宏观冲击 vs AI顺风 | Phil Mackintosh 纳斯达克首席经济学家 | 新加坡 | 英文 |
资产配置（纯ETF投资组合）
数据来源：大华继显、彭博（更新截至 2026 年 7 月 31 日）
- 我们用于全球资产配置的纯ETF投资组合7月下跌0.4%，但年初至今仍上涨4.6%。恒生指数ETF (2800.HK)和能源板块ETF (XLE)是最大正向贡献标的，分别上涨13.4%和12.1%。半导体ETF (SOXX US)和中国除外的新兴市场ETF (EMXC)为主要拖累项，分别下跌21.2%和10.0%。
- 低配美国股票（30.6% vs. 36.1%）。在美联储开启首次加息前，我们不打算提升美股敞口。当前市场预期9月加息，而我们维持12月加息的判断。在此期间，板块轮动仍将带来大量交易性机会。7月油价短暂冲高后，我们对能源板块ETF (XLE)止盈，同时减持工业板块ETF (XLI)。在市场回调期间，我们又将回笼资金重新配置至纳指100 (QQQ)与半导体板块ETF (SOXX)，缘由我们认为本轮大跌是具备吸引力的买入窗口。
- 低配发达市场（美国除外）（10.2% vs. 16.4%）。美国除外的发达市场（IDEV）7月上涨1.7%，欧洲股市表现强劲形成支撑，但日本市场受AI及半导体抛售所拖累。尽管行情跌宕起伏，IDEV年初至今仍上涨11.4%。
- 低配新兴市场（中国除外）（4.1% vs. 5.6%）。除中国的新兴市场EMXC）7月下跌10%，主要源于韩国市场（同样与AI相关）大幅抛售，但年初至今仍上涨27.5%。
- 超配中国股票（7.1% vs. 2.2%）。7月恒生指数ETF (2800.HK)大幅上涨并触及我们预设目标位后，我们对其进行止盈操作。
- 等权配置固定收益（40.0% vs. 39.7%）。权益市场大幅震荡期间，固收则表现稳健，7月仅下跌0.5%，而全球股市则跌了2.2%。中期企业债ETF (VCIT) 7月下跌1.3%，年初至今下跌0.6%；短期企业债ETF (VCSH) 7月仅微跌0.2%，而年初至今上涨了0.8%。以上印证了我们对短久期配置的核心推荐。
- 超配黄金（5.4% vs. 0.0%）。黄金ETF (2840.HK) 7月上涨0.7%，但年初至今下跌6.6%。我们仍将黄金视为投资组合分散化工具，以及对冲地缘风险、汇率波动和去美元化趋势的长期资产。
股票
美国股票
7月市场波动极为剧烈，但标普500指数当月仅下跌0.1%，使动荡被掩盖。平静表象之下，纳斯达克指数下跌3.2%，半导体ETF（SOXX）则暴跌21.2%。背后驱动因素包括多重宏观不确定性、市场预期过度透支、空头叙事发酵、去杠杆被动抛售以及散户情绪波动。我们的美国策略师陈之伊（Wendy Chen）对本轮板块轮动的判断精准到位。如感兴趣欢迎查看我们的对话CIO网络研讨会回放。
数据来源：彭博
- 市场叙事主导的AI恐慌。本轮市场恐慌源于一系列针对AI的负面市场叙事：(1) 有关Meta计划对外出租算力的消息被误读为算力供给过剩以及资本开支即将下滑的信号；(2) 中国开源模型Kimi K3发布，引发市场担忧其会与现有前沿大模型（Anthropic、OpenAI）打响价格战；(3) 中国DUV光刻机取得进展，引发半导体设备板块抛售，市场担忧美国AI企业或在全栈层面逐渐落后。中东局势再度紧张、油价反弹、美债收益率上行以及美联储超级变数等宏观因素亦进一步放大本轮抛售。
- AI基本面依旧稳健。尽管市场充斥各类担忧，但多项数据显示AI基本面尚未出现实质性恶化。过去 7个月GPU租赁价格上涨50% 60%，而Meta、谷歌和亚马逊均在二季度财报中上调了全年资本开支指引，以上皆为支持行业景气的佐证。
- 整体盈利依旧稳健。不止AI赛道，大盘整体盈利表现也格外强劲：已披露二季度财报的标普500 成分股中，86%企业盈利超出市场预期，每股收益同比大幅增长47%，高于一季度27%的增速。受此推动，华尔街将标普500指数和纳斯达克指数全年盈利增长预期分别上调至29.3%和46.1%。对于AI硬件股，盈利预期上修但股价下行，带来显著市盈率压缩；目前标普500信息技术板块的远期市盈率已回落至4年低位（详见上图）。
- 信用债市场面临潜在逆风。尽管AI及科技股的部分风险可能被市场夸大，但信用市场面临的AI相关压力则更为真实；超大规模云厂商CDS利差显著走阔，且风险有可能外溢至其他市场。更多分析详见下文固收章节。
- 短期前景偏乐观。7月末一只规模曾达450亿美元的AI基金爆仓，触发过去10年第二大规模的降杠杆操作（所幸已结束）。激进的减仓行为以及杠杆头寸的系统性出清已接近尾声。我们预计市场技术面将更为健康，投资者注意力有望重新回归AI基本面。标普500指数短期走势目前也符合我们“区间震荡、偏向上行”的预判，我们维持该观点不变。
- 中期需谨慎。但从9月起并包括四季度，我们提示可能会有一轮投资者觉醒，即市场可能对估值纠偏，加息风险以及中期选举不确定性等宏观风险更充分地定价。
数据来源：大华继显、彭博（更新截至 2026 年 7 月 31 日）
- 我们的美国股票模型组合7月下跌0.6%，但年初至今仍上涨6.8%；而7月标普500基本持平，年初至今上涨10.1%。7月组合跑输主要受工业板块（GEV 15.7%）、信息技术板块（NOK 30.8%、LITE 16.8%、SOXX 21.2%）以及通信服务板块（APP 23.2%）拖累，能源板块（OXY +17.5%、XLE +12.1%）、可选消费板块（AMZN +13.9%）和软件板块（MSFT +24.6%）的收益则领先。
- 7月末现金仓位基本维持在15.3%，反映组合边买边卖的轮动策略。我们加仓了JNJ、PG、WMT、XLV、NVDA、META及SOXX，而资金来源于清仓MU及QCOM以及减持AVGO、LITE、MSFT、AMZN、SKHY、XLE及OXY。
- 表现最佳三只标的：MSFT +24.6%、OXY +17.5%及SNOW +15.2%。
- 表现最差三只标的：NOK -30.8%、APP -23.2%及SOXX -21.2%。
- Alphabet（GOOGL）二季度业绩强劲。营收同比增长24%至1,198亿美元，略高于预期；每股收益2.85美元，略低于一致预期。广告业务营收保持韧性，同时谷歌云收入大增82%至248亿美元，超出买方机构此前70%+的高增长预期。公司在手订单环比提升11.7%至5,140亿美元，体现需求具备较高可见度。市场看空的核心论据集中于公司首次出现负自由现金流，以及云业务利润率或已见顶。但我们仍对GOOGL持积极看法，其庞大的在手订单印证AI需求维持高景气。
- 亚马逊（AMZN）二季度业绩强劲，营收同比增长20%至2,010亿美元，较一致预期高2%。息税前利润（EBIT）达275亿美元，大幅高于260亿美元的一致预期。AWS是核心驱动亮点，营收同比大增37%，高于买方机构35%的乐观预期。在手订单环比增长36%至4,960亿美元。管理层上调2026财年资本开支指引至2,200亿美元（原为2,000亿美元），主要源于内存相关成本抬升。管理层还就AI数据中心的经营效益给出关键指引：服务器使用周期为5 6年，AI算力合约签约周期5年，资本投入可在3年内实现盈亏平衡（对应30%+ IRR）。该观点显著提振市场对超大规模云厂商股票的投资情绪，亚马逊股价单日大涨15%。鉴于其云计算龙头地位以及当前AI投资具备可观回报率，我们维持对亚马逊的正面看法。当前股票远期市盈率21倍，2026年盈利预计增长14.8%且2027年盈利预计增长13.2%。
- 诺基亚（NOK）二季度盈利超预期且上调指引。营收同比增长9%至48.2亿欧元，可比营业利润同比增长18%至4.34亿欧元（高于市场预期的3.82亿欧元）。面向AI及云客户的净销售额实现翻倍以上增长，新增订单签约规模达28亿欧元，反映AI网络设备需求强劲。公司表示在手订单可为2027年末乃至2028年的收入提供充足可见度，属于超预期利好。依托其数十年电信级知识产权储备与光网络技术积淀，我们认为诺基亚有望持续把握AI基础设施赛道的巨大增长红利。
- 微软（MSFT）业绩大超预期。Azure云业务增速达43%，高于市场的40%，管理层指引后续增速有望进一步抬升。Copilot是另一大亮点，用户规模达3,000万，此前市场预期为2,500万，但渗透率仍仅5%。本次业绩进一步验证微软由AI驱动的云业务商业模式，支撑公司持续扩大资本开支。
- Meta（META）二季度业绩大致符合预期。二季度营收同比增长28%至608亿美元，略高于602亿美元的一致预期。但三季度营收指引中点低于一致预期。尽管广告业务增长强劲，投资者对于Meta如何将AI资本开支转化为实际商业化收益（除广告业务外）的诉求愈发明确。我们认同Meta的AI业务短期确定性不足，但公司核心广告业务保持亮眼增长。Meta的AI商业化仍处于非常早期阶段，建议保持耐心。
- SK海力士（SKHY）二季度业绩不及预期。营收79.32万亿韩元（564亿美元，环比+51%），低于市场预期的84万亿韩元。营业利润60.54万亿韩元（430亿美元），亦低于~63万亿韩元的一致预期。业绩不及预期主要由于固定价长期协议（LTA）下的HBM占比上升，该部分产品执行固定合约价格，低于现货市场价格。SK海力士当前策略优先保障收入可见度，而非追求利润最大化，在行业高波动环境下属于审慎选择。业绩电话会上，管理层确认正在评估多项提升股东回报的方案，包括特别股息、提高派息比例、股份回购及注销。我们认为这些股东友好举措有望支撑长期股价表现。
- AppLovin（APP）二季度业绩不及预期。营收与利润均同比增长53%+，但仍较一致预期低5%。管理层将业绩偏弱归因于产品上线时点，因新版推荐引擎仅在季末才正式推出，属一次性扰动因素。但值得关注的是，公司广告定向投放效果也出现放缓。若广告技术迭代不及预期，且无法显著提升客户广告预算份额，我们对APP的投资逻辑或将受损。我们仍在评估本次执行层面问题究竟是APP前沿技术迭代中的固有现象，还是代表公司内部更深层次的问题。我们在重新评估其交易性买入评级。
- 强生（JNJ）二季度业绩超预期并上调指引。公司内生销售额同比增长5.7%，经调整每股收益同比增长4.7%，两项指标均较预期高约1个百分点。制药板块是核心增长引擎，尽管受Stelara带来760个基点的拖累，仍实现6.9%的内生收入增长，主要得益于特诺雅（TREMFYA）收入大涨71%，以及INLEXZO和ICOTYDE两款新药快速放量。医疗器械板块营收同比增长3.7%，骨科、外科及视觉业务均实现业绩超预期。管理层对医疗科技相关手术量的基础趋势保持高度信心，未观察到监管因素导致的放缓，同时预计下半年医疗器械四大业务板块均将迎来增长加速。近期强生的其他积极进展有：
o 通过收购实现管线大幅扩张。强生完成10亿美元收购Firefly Bio，强化肿瘤领域下一代抗体工程技术布局，并向Sail Biomedicines支付7.85亿美元首付款以拓展自身免疫疾病管线。
o 法律风险敞口有所缓释。强生宣布达成约55亿美元和解协议，用于覆盖约76,000起与滑石粉相关的卵巢癌索赔/诉讼。该和解尚待审批，若获批将解决绝大部分未决诉讼，提升未来负债端确定性。
JNJ仍为我们的核心推荐，也是我们的“真防御型”持仓之一。该股当前远期市盈率21倍，2026财年及2027财年收入/盈利增速预计分别为7%/10%。
- 礼来（LLY）业绩再超预期并上调指引。营收达230亿美元（同比+48%，较一致预期高12%），每股收益8.40美元（同比+33%，大超一致预期）。礼来核心减重及糖尿病GLP 1类药物Mounjaro与 Zepbound合计销售额高达150亿美元，巩固了公司全球龙头地位。新上市口服减重药Foundayo在全球推广前已占据可观的新处方份额。我们重申对礼来的核心推荐，逻辑包括：(1) GLP 1领域无可争议的龙头地位；(2) 美国以外市场持续扩张份额，重点包括中国、墨西哥及欧洲；(3) GLP‑1以外的强劲在研管线将提供下一阶段增长动力。公司亦是“AI制药龙头”，进一步强化上述发展逻辑。当前估值具备吸引力，远期市盈率28倍，处于历史估值区间28 45倍的下沿；市场预期2026财年、2027财年盈利分别实现49%、28%的高速增长。
- 宝洁（PG）2026财年第四季度业绩喜忧参半。内生销售额基本持平，较一致预期低1%。核心每股收益同比下滑3%至1.43美元，但仍较一致预期高1%。2026财年净销售额增长3%至870亿美元，内生销售额温和增长1%。分板块来看，美容个护是2026财年第四季度唯一实现内生增长的业务板块（销量拉动下同比+4%），部分抵消了婴儿、女性及家庭护理品类2%的下滑。受伊朗冲突带来上游通胀压力影响，2026财年第四季度核心营业利润率收缩1.3个百分点至19.5%。展望未来，2027财年指引显示内生销售额增速仅+1 3%，核心每股盈利增速+0 3%，主要受原材料成本、汇率以及重组支出拖累。积极信号在于，管理层提及中国市场出现份额修复的早期迹象（15个季度以来首次份额提升）。该股当前远期市盈率21倍，2027财年GAAP盈利预计增长5%。我们认为PG相对较高的估值完全合理，受到其“真防御型资产”属性、盈利稳定性以及长期持续派息的优异记录所支撑。
- 西方石油（OXY）2026年第二季度业绩大超预期。经调整每股收益2.40美元（市场预期1.84美元），创2022年第三季度以来单季最高利润。公司实际实现油价同比上涨逾50%至96.78美元/桶，总产量增长2.4%至143万桶油当量/日，但中东地缘扰动下海外产量下滑12%，对整体产量形成部分抵消。管理层将2026财年资本开支指引由63 67亿美元下调至55 59亿美元，并收窄产量指引区间至142 145万桶油当量/日。三季度产量指引区间140 144万桶油当量/日，区间中点意味着产量环比小幅回落。OXY当前2026年预期市盈率9.6倍，2027年预期市盈率14.8倍，对应自由现金流收益率分别为9.95%和6.99%。2027年现金流预计将回归常态化水平，但短期自由现金流收益率仍具备吸引力，为进一步降杠杆以及提升股东回报提供充足空间，这也是我们投资逻辑的核心之一。
- 8月重点关注事件：美国7月劳动力数据（8月7日）、美国7月CPI（8月12日）、美国7月PPI（8月13日）、FOMC会议纪要（8月20日）、美国二季度GDP二次修正值及7月PCE（8月26日）、杰克逊霍尔全球央行年会（8月27 29日）。财报：LLY、APP及OXY（8月5日）、BRK/B（8月8日）、LITE（8月11日）、WMT（8月20日）、NVDA（8月26日）。详情见附录B。
中国股票
7月恒生指数大涨13%，MSCI中国指数上涨9%，投资者对中国市场的情绪阶段性改善。但鉴于宏观基本面仍偏弱（中国“成长的烦恼”）以及新一轮刺激政策仍处研讨阶段，本轮行情更像一轮修复性反弹。
- 2026年第二季度中国“成长的烦恼”加剧。二季度GDP同比增速放缓至+4.3%，低于+4.5%的一致预期且低于一季度5%的水平，创2022年第四季度以来最低增速。二季度社会消费品零售总额仅增0.2%，亦为疫情以来最低水平。投资端显著走弱，二季度同比下滑11%，上半年跌幅则为5.7%。出口是为数不多的亮点，二季度+20%，对GDP增长的贡献约20%。
- “刺激政策”集中于资本市场与高科技领域。7月政治局会议并未出台新增刺激举措；鉴于前期市场预期较低，市场对此次会议反应平淡。但值得注意的是，中国“国家队”（国有背景金融机构）高调回归，进场大手买入A股。7月单周内，上述机构合计买入人民币600亿元（~89亿美元）权益资产；包括中国国新出资人民币500亿元，中国诚通出资人民币100亿元。该事件意义：
o 当前房地产市场承压、内需走弱，按常理政策应优先扶持实体经济（而非资本市场）。这一政策取向略出乎市场意料。
o 这并非传统意义上的刺激政策，但表明政策重心或许正在向资本市场干预倾斜，而将其作为独立政策工具的情况此前在中国较为少见。由此引出一个值得探讨的可能性，即中国是否会推出类似日本“安倍经济学”框架下的量化宽松（QE）举措。需要注意的是，日本这套QE操作在一定程度上催生了日本股市逾十年的牛市。
o 国家队通常仅买入国企及大盘蓝筹股，本轮买入还通过科创50 ETF（588000.SH）覆盖民营高科技企业。这进一步显示政策高度重视科技自立自强和创新驱动增长。短期来看，科技板块尚难以单独拉动中国经济走出困境，但科技具备极高的战略价值，在我们的中美 AI竞赛这一投资主题之下尤其重要。
数据来源：大华继显、彭博（更新截至 2026 年 7 月 31 日）
- 我们的中港股票模型组合7月上涨2.8%，跑输MSCI中国ETF（MCHI）。 该组合年初至今下跌3.5%，跑赢MCHI的5.8%跌幅。
- 现金仓位从6月的23.0%降至7月末的21.1%，反映当月出现净买入操作。我们完全清仓了小米集团 W（1810.HK），并新建仓美的集团（0300.HK）及农业银行（1288.HK），加仓携程集团 S（9961.HK）及兆易创新（3986.HK），同时减仓腾讯控股（0700.HK）。
- 表现最佳三只标的：9988.HK +26.0%、2899.HK +23.1%及0300.HK +20.3%。
- 表现最差三只标的：3986.HK -61.4%、688008.SH -33.4%及TSM -15.4%。
- 汇丰控股（0005.HK）2026年第二季度经营业绩小幅超预期。剔除重大特殊项目后营收191亿美元（同比+8%），基本税前利润103亿美元（同比+13%），银行整体净利息收入116亿美元（同比+9%），分别较一致预期高约2%、5%和1%。业绩超预期主要得益于财富管理收入同比增长21%，以及信贷成本改善至41个基点。尽管核心一级资本充足率（CET1）达14.1%（处于14 14.5%的目标区间），但本次10亿美元股票回购规模低于历史季度20 30亿美元的区间。银行整体净利息收入指引上调至“至少460亿美元”，中长期股本回报率（RoTE）目标维持不变。基于银行整体净利息收入具备韧性、亚洲财富管理业务增长强劲以及RoTE可持续维持17%以上，我们维持对汇丰控股的核心推荐。但当前估值（3.6%股息率）吸引力有限。
- 宁德时代（300750.SZ，3750.HK）2026上半年业绩强劲且符合预期。营收同比增长54.8%至人民币2,769亿元，归母净利润同比增长42.0%至人民币433亿元。动力电池出货量高增、管理层对2026下半年及2027年需求给出乐观展望，叠加储能及海外市场持续扩张，构成公司核心增长引擎。原材料涨价以及产品结构变化或令单位盈利承压，但规模效应与全球化扩张有望支撑中长期盈利韧性。凭借技术领先优势、行业主导地位以及动力电池、储能及海外市场多元化增长，我们维持对宁德时代的核心推荐。公司拟实施人民币200 400亿元A股回购计划，有望成为股价催化剂。
- 美的集团（000333.SZ，0300.HK）近期取代海尔成为我们的新晋核心推荐。两家公司均通过我们基于投入资本回报率（ROIC）构建的真防御型标的筛选框架，但美的营收增速更快、利润率具备结构性优势且ROIC更稳健，背后驱动力来自其家电主业之外更多元化的增长引擎。2025年美的海外销售收入达人民币1,959亿元，同比+15.9%；工商业解决方案业务收入人民币1,228亿元，同比+17.5%。国内业务面临的短期压力预计将在2026下半年有所缓解，而自4月以来海外订单提升约20%，旗下PortaSplit在欧洲市场反响强烈。更充裕的净现金头寸、全球自主品牌（OBM）升级空间，叠加库卡机器人、楼宇科技和新能源业务持续拓展，共同使美的拥有比海尔更高质量、更强韧性的增长模式。
- 海尔智家（600690.SH/6690.HK）由核心推荐下调至交易性买入。本次下调并非基本面出现负面变化，而是体现我们对美的的明确偏好（见上文）。海尔智家仍是实力稳健的全球家电龙头，拥有强势品牌、可观的海外业务规模、近期经营加速势头，估值也更低且股息率更高（相比美的）。但公司长期营收增速偏慢，利润率结构不及美的，同时预期的利润修复取决于欧洲业务成功重组、国内费用管控强化以及北美业务经营改善。
- 美的与海尔均高度契合我们今年对中国市场的两大核心投资主题：中国出口冲击2.0与China Maxxing，一系列深度观点报告已陆续发布。如需详细信息请访问我们的研究主页，或联系大华继显客户代表。
- 8月重点关注事件：吉利汽车7月月度销量（8月2日）、中国7月出口数据（8月7日）、澜起科技IPO限售股解禁（8月8日）、中国7月CPI/PPI（8月9日）、台积电7月月度营收（8月10日）、中国7月M2货币供应量、新增人民币贷款、贷款余额增速、社会融资规模总量（8月13日）、中国二季度GDP、7月房价指数、社会消费品零售总额、工业增加值、固定资产投资（累计）、城镇调查失业率（8月17日）、中国7月工业企业利润（8月27日）、中国7月国家统计局PMI及中国百强房企销售数据（8月31日）。财报：汇丰控股（8月4日）、腾讯控股及银河娱乐（8月12日）、中国移动（8月13日）、潍柴动力及中石油（预计8月14日）、吉利汽车（8月17日）、兆易创新（8月18日）、紫金矿业（8月21日）、中海油（预计8月27日）、携程集团 S及信达生物（预计8月27日）、阿里巴巴及海尔智家（预计8月28日）、澜起科技（预计8月31日）。详情见附录B。
固定收益
以下是我们最新《固收投资月报》（2026年8月6日）的核心要点，仅供专业/认可投资者参考。如需获取完整报告，请联系benjamintan@uobkh.com。
- 短期：市场各方均有观点，但没有人能确定答案。沃什在利率决策上刻意保持模糊，将令市场反复揣测，并在我们定义的“假鹰派”与“假鸽派”叙事间剧烈摇摆。尽管后续不确定性极高，我们的研判仍指向12月开启首次加息。
- 长期：核心不止利率。真正重塑格局的是沃什推出的结构性改革议程，其近期成立五个专项工作组，旨在全面改革美联储政策框架，标志着这一结构性改革议程正式启动。改革最早有望在 2026 年底取得实质性成果。
- AI对市场的影响范围正在扩大。相关叙事正从企业信用层面扩展至宏观范式转变，AI信贷超级周期正对整条收益率曲线形成上行压力。
- 最终结果有望向好。我们观察到一种自我强化的恶性循环风险正在显现，即AI相关债券大规模发行推高信用利差、抬升融资成本，进而迫使企业进一步加大发债规模。不过，若AI最终兑现沃什所预期的积极宏观影响，这一风险或可得到缓释。
- 核心推荐：继续配置优质、短久期（< 3年）投资级债券。
大宗商品
- 实际收益率高位背景下金价向上突破。8月5日黄金价格突破为期一个月的盘整区间，收盘报 4,246.82美元/盎司。技术面转为偏多，短期上行目标位看4,393美元/盎司和4,511美元/盎司。下行方向，4,200美元/盎司为第一档短期支撑，4,000美元/盎司仍是关键支撑位。
- 央行购金为黄金提供中长期基本面支撑。央行购金量从2026年第一季度经修正的57吨回升至2026年第二季度的289吨，2026上半年合计购金约346吨。世界黄金协会6月调研显示，89%的央行预计未来12个月全球黄金储备将继续增加，创纪录的45%央行计划增持黄金。中国持续增持黄金，同时长期减持美债，进一步印证黄金是“去美元化”趋势下的核心受益资产。（见下图）
- 寻求黄金配置的投资者可考虑黄金ETF（2840.HK）或SPDR黄金ETF（GLD）获取实物黄金敞口，以上两者均为我们的核心推荐。
外汇
我们的外汇观点参考关联机构大华银行。以下摘自其月度外汇与利率策略（2026年8月4日）的最新观点。大华银行针对外汇、利率及大宗商品的官方预测详见附录E，您也可通过其研究主页查阅全部研究报告。
主要外汇与利率策略：沃什政策不确定性推动美债收益率进一步上行
- 如今市场已明确美联储主席凯文・沃什并不推崇前瞻指引。沃什能否说服投资者接受他这套更为精简的沟通模式，以及大幅缩减前瞻指引的做法？
- 但美债长端收益率进一步上行，美元却再度走弱，这是投资者对美联储货币政策信任度下降的典型信号。美元未能从美债收益率走高中获得提振进一步反映市场对美联储政策公信力的担忧加剧。
- 过去一个月地缘局势升级与外汇市场反应背离值得关注。尽管停火协议破裂及布伦特原油暴涨近30美元/桶，美元却未吸引显著避险买盘。这与3月美伊冲突初期形成对比，当时地缘风险溢价持续为美元提供有力支撑。取而代之的是，货币政策差异重新成为2026下半年美元走势的核心驱动因素，与我们现有外汇框架一致。
- 我们维持中期看空美元的观点。该判断基于以下基准预期：2026年剩余时间美联储将较长时间维持利率暂停状态，2027年待通胀暂时性因素消退后美联储将重启降息。由此带来的美国利差收窄将成为压制美元的核心中期力量。2026年第三季度美元指数（DXY）相对G10货币预计保持韧性，2027年第二季度重回逐步走弱趋势至96.9。
- 美国利率优势收窄仍是2026年第四季度起区域组合资金重新流入及亚洲货币升值的核心催化。停火协议破裂、布伦特原油短暂突破100美元/桶以及7月FOMC鹰派异议虽已削弱此基准情景，但并未使其失效。美元上行风险（亚洲货币下行风险）来自美联储兑现互换市场所定价的加息路径这一情景。
- 新加坡元的韧性当前由新加坡金融管理局（MAS）偏鹰派政策及强劲增长前景所支撑。多数区域经济体面临油价推升通胀及经济活动放缓的双重逆风，新加坡元则受益于上述利好，与区域内多数货币形成明显分化。因此我们预计2027年第二季度新加坡元兑美元将进一步走强至1.25。
- 遵循我们宏观团队对美联储2027年开启降息的判断，我们预计3个月后置复利SOFR利率将在2027 年第二季度下行至3.47%。但长端美债收益率仍存在额外上行风险，主因财政发债供给增加，以及美联储对压低通胀的政策承诺不明朗。因此2027年第二季度10年期美债收益率或维持在4.8%的高位。
我们重申新加坡隔夜平均利率（SORA）将稳中有升的观点并预测2027年第二季度3个月后置复利SORA利率为1.62%。事实上，我们观察到贷款增长走强，推升资金融资需求，并对SORA利率形成上行压力。与之类似，10年期新加坡政府债券收益率预计将继续上行，2027年二季度升至2.75%。
附录A：我们对2026年的五大预测
附录B：2026年8月重点关注事件
附录C：全球ETF工具箱一览
附录D：财富管理研究指引
注：报告篇幅为估计值，实际篇幅可能有所变动。如欲订阅上述任何报告，请联系research@uobkh.com。
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附录E：大华银行外汇、利率及大宗商品预测
数据来源：大华继显研究部、彭博（更新截至 2026 年 8 月 4 日）
* 预测数据较 2026 年 7 月 2 日前次报告已更新
Disclosures and disclaimers
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