中国主要市场指数

资料来源：大华继显及iFinD，截至2026年8月21日

• 出口表现韧性，但内需疲弱从房地产向外扩散。7月规模以上工业增加值同比回落至4.5%，社会消费品零售总额同比放缓至0.6%，城镇调查失业率升至5.2%。1 7月固定资产投资同比下降6.7%，房地产开发投资同比下滑19.2%。出口（+23.6%）与高技术制造业（+16.9%）维持韧性，再次印证我们关于“中国出口冲击2.0”的判断，但仍不足以完全抵消内需疲软。
   
• 港股跑赢A股，市场风险偏好仍不均衡。港股整体表现优于内地A股，恒生科技指数却下跌1.9%。南向资金总成交额达1.076万亿港元，净流出规模仅115亿港元，反映资金属于板块轮动、选择性获利了结，并非大规模撤离港股。
   
• 过去两周业绩进一步凸显AI增长与现金流兑现之间的分化。腾讯二季度营收及经调整利润同比分别增长11%和9%，但随着AI基础设施投入加大，资本开支同比增长176%、自由现金流转负，业绩后股价下跌4.5%。阿里巴巴外部云收入同比增长45%、云业务利润率改善，但基础设施投入导致自由现金流净流出447亿元人民币，业绩后股价下跌2.5%。相比之下，中国移动自由现金流同比增长112%；尽管整体盈利偏弱，中期股息仍小幅上调，业绩后股价上涨1.0%。这一分化进一步支持我们维持杠铃配置：一端把握具备结构性增长的AI龙头，另一端配置现金流和股息可见度较高的防御型资产。
   
• 表现最佳板块：能源6.3%（如0883.HK、0857.HK）+6.3%、医疗保健+4.8%（如6160.HK、2269.HK）、房地产+4.7%（如0016.HK、1109.HK）。
   
• 潜在异动股：详情请见内文。
   

• 重点关注事件：沃什杰克逊霍尔主旨演讲（8月28日）、中国8月国家统计局PMI（8月31日）、吉利与比亚迪8月销量预估（9月1日）、中国8月进出口数据（9月8日）、台积电8月月度营收（9月10日）。财报：海尔智家（8月27日）、长鑫科技、中国石油股份及农业银行（8月28日）。详见下表：
   

港股表现最佳的三个板块（过去两周）

资料来源：大华继显及iFinD，截至2026年8月21日
 

• 能源板块领涨，过去两周上涨6.3%，年初至今回报率升至14.0%。中国海洋石油、中国石油股份和中国神华分别上涨8.3%、6.6%和4.7%，油气与煤炭板块整体表现强势。油价走高叠加市场对企业持续现金回报的预期推升板块估值。但国内石油需求偏弱，且中国海洋石油、中国石油股份和中国神华即将披露财报，本轮上涨行情的持续性仍有待验证。
   
• 医疗保健板块过去两周上涨4.8%，年初至今涨幅推升至7.8%。百济神州、药明生物和信达生物分别上涨8.6%、11.2%和8.0%，市场对创新药及生物药服务的配置意愿增强。本轮行情能否延续取决于临床产出、监管审批进展与产品商业化兑现，而不能只依靠个别交易合作的消息催化。
   
• 房地产板块过去两周上涨4.7%，年初至今涨幅7.5%，领涨力量来自港股地产开发商。新鸿基地产、华润置地和恒基地产分别上涨11.1%、7.8%和12.4%。港股地产领涨反映本轮行情更多是利率预期与政策催化驱动的修复，并不代表房地产行业基本面回暖。
   

港股表现最差的三个板块（过去两周）

资料来源：大华继显及iFinD，截至2026年8月21日

• 通信服务板块表现落后，过去两周录得0.4%的小幅上涨，但年初至今仍下跌3.2%。板块微涨掩盖了电信龙头股的走弱：中国联通 9.1%、中国铁塔 4.0%、香港电讯 2.8%。这说明盈利压力集中在电信运营商，通信服务板块并未遭遇全面抛压。
   
• 信息技术板块过去两周下跌1.7%，年初至今跌幅扩大至17.6%，财报后市场反应分化。腾讯、华虹宏力和网易分别下跌4.6%、18.7%和1.6%。腾讯财报后回调，源于市场担忧AI资本开支以及现金转化能力；华虹宏力业绩亮眼，但股价跌幅更大，显示半导体股对估值和仓位变化更为敏感。信息技术板块仍具备AI带来的结构性上行空间，但行情大概率维持高度分化。腾讯仍为我们的核心推荐。
   
• 可选消费为表现最差板块，过去两周下跌1.8%，年初至今跌幅14.5%。美团、快手和百度分别下跌 7.8%、22.1%和12.7%。板块多只标的走弱，主要是由于市场对盈利质量、商业化变现能力以及投资力度等公司层面的担忧，并非全行业需求受冲击。板块行情要实现可持续修复，核心要看营收增速抬升与利润率企稳，单纯的平台逻辑或者AI概念叙事不足以支撑行情。
   

港股通南向交易动向（过去两周）

资料来源：大华继显及iFinD，截至2026年8月21日
注：基于2026年8月10日至8月21日两周期间。对于港股通南向交易，仅披露交易最活跃的前10名证券。“完整数据”是指该股票最近几个交易日均出现在前10名名单中。“部分数据”则表示未连续进入前10名。

• 南向资金成交活跃度维持高位，净流出幅度温和。南向资金总成交1.076万亿港元，占港股市场成交额比重39.4%，其中买入金额5,324亿港元、卖出金额5,439亿港元，实现115亿港元净卖出。在小幅净流出背景下，恒生港股通指数仍录得1.1%涨幅，说明资金在进行板块轮动与获利了结，而非整体性撤离港股。
   
• 南向资金买入集中于部分AI及半导体标的。腾讯获得75.2亿港元净买入，其次为MiniMax 41.7亿港元、中芯国际35.1亿港元及智谱24.1亿港元。中芯国际与MiniMax在资金流入的同时股价上涨，腾讯与智谱则在股价回调阶段录得净买入，反映内地投资者逢低布局。
   
• 卖出模式显示，资金对华虹半导体偏向降风险减仓，对小米则偏向高位获利了结。华虹宏力录得33.8亿港元净卖出，股价同步下跌18.7%，该行为更偏向降风险减仓，而非股价上涨后的止盈。小米股价上涨7.2%，同时录得12.9亿港元净卖出，属于行情走强后的获利了结。总体来看，南向资金并未离场，但在科技板块内部的选股标准明显收紧。
  
   

潜在异动股

• 与东风柳汽达成五年商用车合作。宁德时代与东风柳汽签署五年战略合作协议，内容涵盖技术研发、标准制定以及“电池银行”方案；该模式通过车电分离，帮助用户降低前期购置成本。本次合作具备重要行业意义，但协议并未披露合同金额。
   
• 碳中和里程碑巩固供应链竞争地位。宁德时代已于2025年末实现核心运营环节碳中和，目标2035年达成全价值链碳中和；公司指出产品全生命周期超过80%的碳排放来自供应链环节。2025年公司电池产量达748吉瓦时，同时为别克Electra L7车型配套电池。
   
• 商用车电动化有望加深客户粘性。随着中国电动化进程提速，这份长期战略合作协议将强化宁德时代提升客户切换成本，形成价格以外的竞争壁垒，巩固其相对竞争对手的行业地位，同时对潍柴动力等柴油动力总成供应商带来更大竞争压力。
   
• 碳排放披露抬高供应商准入门槛。宁德时代的信息披露框架与欧洲电池碳足迹监管要求保持一致；到2035年，该机制将对正极、负极和电解液供应商提出更高标准，有望进一步巩固其竞争地位。(Ken Lee)
   

• 2026上半年业绩不及预期。营收同比下滑1.9%至人民币155亿元，净利润同比基本持平在人民币44.65亿元。创新药销售收入同比增长16.4%，但授权许可收入同比下降28.6%；业绩低于一致预期，此前市场预期2026全年营收及净利润增速分别为11.3%及20.1%。
   
• 肿瘤领域竞争仍是盈利端主要阻力。2026上半年肿瘤药销售收入仅同比增长2.6%至人民币62.6亿元，占创新药销售收入的71.1%；非肿瘤药销售收入同比增长74.0%。创新药贡献总营收的63%以上；但在仿制药收入持续下滑的背景下，管理层设定的创新药收入同比增速超30%的目标实现难度较大。管理层预计一笔6亿美元首付款将在2026下半年确认入账，2026年对外授权收入将高于2025年水平。
   
• 全球化扩张遭遇又一项监管挫折。恒瑞医药用于肝癌的组合疗法（卡瑞利珠单抗联合阿帕替尼），于2026年7月收到美国FDA发出的第三封完整回复函。反复出现的、无法达到FDA标准的生产制造与质量问题，或将成为公司国际化战略的重大阻碍。(Carol Dou)
   

• 2026年第二季度业绩大致符合预期。银河娱乐2026年第二季度净营收118.35亿港元（同比 2%、环比 5%），经调整EBITDA为33.80亿港元（同比 5%、环比 5%）。剔除0.21亿港元不利博彩运气扰动后，标准化经调整EBITDA为34.01亿港元（同比+8%、环比 5%）；标准化EBITDA利润率同比提升2.5个百分点至28.7%。
   
• 博彩营收跑赢澳门整体市场。银河娱乐博彩总收入120.43亿港元，同比持平及环比下降5%，优于行业7%的环比跌幅。公司博彩总收入恢复至2019年水平的79%，2026年第一季度该比例则为83%。
   
• 中期派息率提升至75%。银河娱乐宣派中期股息每股0.90港元，派息率由2025下半年的64%提升至75%。管理层重申未来股息将取决于经营业绩与市场环境，并强调控股股东与中小投资者利益一致。
   
• 世界杯结束后博彩业务量快速修复。管理层认为世界杯赛事并未带来结构性影响；贵宾及高端客群业务量在半决赛结束后反弹，这一景气延续至8月初。
   
• 评级与目标价。维持“买入”评级，但下调2026/27年EBITDA预测各1%，对应目标价下调2%至47.00港元。基于其在博彩及非博彩业务的领先地位，银河娱乐仍为我们的核心推荐。(Stella Guo/Ejann Hiew)
   

• 2026年第二季度业绩不及一致预期。贵州茅台实现营收人民币375.75亿元，同比下降5%，较Visible Alpha一致预期低8%。净利润同比下跌7%至人民币172.74亿元，较一致预期低9%；净利率同比收缩0.8个百分点至46.0%。核心净利润人民币172.24亿元（同比 7%），核心净利率45.8%（同比-0.9个百分点）。
   
• 直供消费者业务持续高速扩张。2026年第二季度直销收入同比增长34%，占酒类收入比重达61%；批发业务收入同比下滑35%。茅台平台收入同比大幅增长283%至人民币187亿元，体现渠道持续向直营模式转型。
   
• 国资背景投资者退出前十大股东行列。截至2026年第二季度末，中央汇金资产管理和中国证券金融股份有限公司不再位列贵州茅台前十大股东名单。2026年第一季度末，二者持股比例分别为0.83%和0.32%。
   
• 维持“持有”评级；目标价下调7%至人民币1,295元。我们分别下调2026/27年盈利预测3%/2%，并将基于DCF的目标价下调至人民币1,295元。调整后的目标价对应20.3倍2026年预测市盈率及19.7 倍2027年预测市盈率。(Stella Guo/Ejann Hiew)
   

• 2026上半年营收增速平缓，但净利润好于市场悲观预期。李宁实现营收人民币152.35亿元（同比+3%、半年环比+3%）。批发及电商业务成本优化，充分抵消直营零售端加大折扣带来的压力，毛利率同比提升0.9个百分点至50.9%。净利润同比增长5%至人民币18.16亿元，较Visible Alpha一致预期高5%；有效税率由2025上半年的33.3%回落至25.8%，对净利润形成助力。
   
• 利润超预期，但现金流生成能力走弱。经营活动现金净流入同比下滑60%至人民币9.54亿元，主要由于广告及推广费用增加，其中包括与斯蒂芬・库里合作相关的预付款，同时政府补贴收入有所减少。公司宣派中期股息每股人民币0.3512元，维持50%的派息率。
   
• 2026下半年经营环境更具挑战性。2026上半年零售流水取得低单位数增长，但2026年第三季度至今的经营表现仍未达到内部目标。管理层因此将全年营收增长指引由此前的高单位数下调至低单位数。
   
• 营销支出增加将对利润率构成压力。与斯蒂芬・库里合作以及新增国家队赞助产生的相关成本，预计将使2026下半年广告及推广费用大幅上升。管理层将全年净利率指引由此前的高单位数下调至中高单位数区间。
   
• 维持“买入”评级，但将目标价下调6%至21.80港元。我们分别下调2026/27年盈利预测17%/15%，并将基于DCF的目标价下调至21.80港元。调整后的目标价对应20.7倍2026年预测市盈率及18.7倍2027年预测市盈率。(Stella Guo/Ejann Hiew)
   

• 房地产宽松政策在国家与城市层面同步扩容。中国依据第844号令修订住房公积金条例，自9月20日正式生效；公积金提取范围拓展至房屋装修、物业费，允许灵活就业人员自愿缴存，贷款审批时限压缩至10个工作日。另外，上海8月21日起实施八项楼市政策组合：外环外二套房最低首付由20%下调至15%，置换购房补贴最高人民币8万元，同时进一步放宽公积金提取条件。
   
• 相关政策有望提振房屋交易以及物管现金流。首付下调、公积金流动性提升以及置换补贴将利好改善型需求与房屋成交规模，核心城区的小户型存量住房受益尤为明显，同时引导购房需求向城市外围区域转移。对于物管企业，允许公积金提取用于缴纳物业费有望提升物业费收缴率、改善现金流；公积金可提取用于房屋装修，也会为社区增值服务带来增量需求。2025年百强物企物业费收缴率由2021年的94.2%回落至87.3%，存在修复空间。
   
• 尽管政策进一步宽松，仍维持对中国地产板块“减持”评级。继8月7日北京地产宽松政策及全国公积金改革之后，上海出台新政，进一步印证我们的判断：未来数周其他一线城市以及强二线城市或将推出同类政策。对比其余一线城市，北京目前户籍门槛依旧相对偏严，后续仍存在进一步宽松空间。中国海外发展（0688.HK）仍为我们的首选标的，给予“买入”评级，目标价19.88港元。(Damon Shen)
   

附录 – 中港股票模型组合